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吸尘器:莱克向左,科沃斯向右

2019-09-17 08:44:00来源:雪球

  关注吸尘器,缘起莱克电气,2017年初戴森刚刚风靡全球,手持无线吸尘器对整个行业进行了重新定义,吸尘器再也不是有着冗长电线、臃肿储尘桶的庞然大物了,摇身一变成为了腰身纤细的便携式除尘神器。在“戴森热”吹遍中国的时候,中国市场出现一个品牌英雄,那就是敢于和戴森对标的莱克电气,从产品设计到定价,几乎都和戴森一个配置。

  莱克电气的核心竞争力是高速微电机,主要业务是代工,产品涉及吸尘器、空气净化器、饮水机、园林工具等,也直接对外销售电机,电机使用范围广泛,甚至用于汽车配件。从这个角度看,莱克并不像一个品牌家电公司,倒像是一个家电零部件企业。不过,做品牌的毛利率是很高的,这也诱惑者莱克从制造企业向家电品牌商转型。

  于是有了“LEXY莱克”、“Jimmy莱克吉米”、“Bewinch碧云泉”等品牌,有了和戴森的对标,但是,很可惜,品牌建设和生产制造是两码事,从近五年的数据上看,莱克电气在自主品牌经营上,始终未出现有效突破,国外代工收入占比从2015年的82%下降到了2018年的67%,仍占大头,公司也从2018年一改自主品牌建设的策略,把这一年定为“公司发展史上重大战略调整的一年”,并且大力开展与国内网络家电品牌客户的合作,推动国内家用电器 ODM 业务的发展。

  既然国内和国外都开始推动ODM业务了,那自有品牌的处境就比较尴尬了,相当于形成内部竞争了。从经营数据上看,2015-2017年,公司经营现金流情况逐步恶化,应收和存货增幅较大,从2018年开始经营现金流开始好转,存货也逐步下降,看来是经营策略的转变起作用了。

  或许,在2017年8月董事会审议通过了发行可转债的议案之时,管理层还在雄心勃勃的构想自主品牌的大发展,并为此筹措资金。在经历2017-2018年自主品牌建设的艰难、出口环境的变化、小米模式的成功之后,公司最终在ODM和自主品牌之间做了孰轻孰重额决断, 2019年2月13日可转债发行终止后,公司重新走上了ODM的老路,做制造业生产,是公司的老本行,不需要花那么多钱,账面资金富裕。

  所以,我们看到了目前的莱克,截止2019年中期,账面有18亿类现金资产,无有息负债,主业经营资金自给自足,无主业外投资,具备年产3000万台家用电器微特电机、200万台汽车电机和1800万台家居清洁健康电器的生产能力,并在越南和泰国投资建厂。如此看来,在高速微电机及相关的吸尘器和空气净化器领域,莱克能做到生产第一,算是一家非常优秀的制造型企业,但是看品牌经营的话,它并不是一家优秀的家电公司。

  从毛利率上看,莱克的综合毛利率只有25%,销售费用率低至7%,这就是一家典型的制造业公司的数据,对于吸尘器、空气净化器等新兴品类家电的品牌经营,毛利率和销售费用率都不会那么低。

  莱克2018年海外收入38.77亿,毛利率17.73%,基本都是ODM业务;国内收入19.25亿,毛利率40.14%,有一大部分是自主品牌经营。其实国内的市场份额并不比国外小,假设未来国内能达到近30亿收入,国内外综合毛利率能达到25%,扣除掉15%的期间费用率以及所得税,预计莱克每年的利润约为6亿。

  就在莱克电气在吸尘器品牌市场上铩羽而归的时候,扫地机器人异军突起。这个体态扁圆的小家伙左右移动,不用人参与就能扫地。虽然除尘效果不如吸尘器,但是扫地机器人很符合现在都市白领慵懒而又爱干净的生活风格,通过线上渠道迅速渗透,广为人知的品牌叫“小米”。但是,小米扫地机器人及其背后的生态链企业石头科技,只能说是扫地机器人行业的挑战者,真正的龙头企业是科沃斯,一家在全球范围内都不逊色的扫地机器人公司。

  科沃斯的业务主要分为服务机器人和清洁小家电,服务机器人以“科沃斯”品牌的扫地机器人为主,在国内和国外市场都有不错的销量,同时有少量代工业务;清洁小家电主要是对外代工为主,同时以“添可”品牌进行国内外的销售,占比较小。除此之外,还有少量电机、配件的业务。

  从扫地机器人行业看,公司以自主品牌经营为主,主要市场在国内,虽然年报中声称欧美日都有销售,但是国内市场占据了80%左右的比例,而且随着其对外代工扫地机器人业务从2017年开始的大幅增加,公司在海外市场自主品牌策略定位可能并没有那么坚决,毕竟在面对海外市场面对国际巨头iRobot以及当地公司时,谈不上什么优势。

  在国内扫地机器人市场,格局就比较清楚了,线上渠道是主战场,尤其是双十一和双十二,曾经科沃斯占据45%-50%的市场份额,iRobot占据15%左右的市场份额,但是随着小米和石头的快速崛起,以及海尔、美的等综合家电企业的杀入,至2018年,科沃斯的市场份额已经萎缩到35%-40%左右,小米和石头携手瓜分20%-25%的市场份额,iRobot市场份额已经滑落5%,被海尔超越。

  从产品生产看,扫地机器人的门槛并不高,对于综合家电公司来说不难跨越,而且代工厂很多,即便是专注扫地机器人的石头科技,也是找代加工厂商生产的,所以,扫地机器人的行业未来的归宿仍旧是拼成本和管理。从行业预测上看,不考虑经济周期因素,20%的复合增速是目前的共识,在增速上各家公司可能会进行均值回归,科沃斯也不例外。

  根据年报数据,科沃斯2018年自有品牌扫地机销售额约为33.67亿,ODM代工收入约为4.98亿,自有品牌按20%的增速预测,2019年收入为40亿,其2019年半年报披露“自有品牌服务机器人”应收为16.38亿,下半年双十一、双十二加把劲,到40亿应该差不多能完成。但是半年报中也说了,公司战略性削减ODM业务,所以“服务机器人ODM”收入只有0.39亿,假设全年有0.8亿,那么,科沃斯2019年扫地机器人的收入约为40.8亿。

  从清洁小家电行业看,公司以代工为主,而且代工客户比较集中,对优罗普洛和创科实业的销售收入占比就超过30%,在吸尘器代工出口方面,莱克电气排名第一,科沃斯2015年排名第6,2016年排名第4。由于这块市场受国外经济波动影响很大,具有较强的周期性,不好预测。从科沃斯近几年清洁小家电ODM业务的数据上看,2016、2017、2018、2019H1的同比增速分别为7.54%、19.47%、3.19%、-13.87%,从2018年开始增速停滞。假设未来能维持当前收入水平,差不多在15-16亿左右。除此之外,公司的自营品牌清洁小家电表现不错,由于主打高性价比,且基数较低,增速迅猛,根据2019年半年报数据0.96亿收入猜测,2019年能有2亿的收入。这样,科沃斯在清洁小家电这块2019年收入约为16.5亿。

  科沃斯整体的主业经营,资金周转上近几年呈恶化趋势,主要是存货的高企,2018年存货大增,2019年上半年仍未消除,公司的解释为因中美贸易摩擦导致的海外市场备货。目前现有的账面资金仅能覆盖主业运营的资金缺口,在应付上公司的话语权还是比较强的,如不能有效去库存或及时回款,公司的总体现金将会比较吃紧。

  公司在2019年上半年也增加了1个亿的借款,主要是短期信用借款的增加,具体原因并未说明,可能和日益恶化的主业经营有关。

  从主业经营上看,暂且认为其现有的资产负债结构能在不增加有息负债的情况下满足未来的持续运营,且非主业投资保持现有的合理规模及范围。扫地机器人的毛利率在45%-50%之间,2019年预测收入为40.8亿,未来能保持20%的增速。清洁小家电的毛利率在17%左右,2019年预测收入为16.5亿,未来增速为0。其他业务忽略不计,期间费用率从2014年的21%增长到现在的接近30%,可见行业竞争十分激烈,假设未来竞争激烈度略有下降,公司维持26%的期间费用率。那么,科沃斯就是一个年盈利6.2亿未来保持15%增速的公司。

  综上,莱克电气和科沃斯,在自主品牌经营和ODM代工的选择上,一个向左,一个向右。这个选择没有对错,只是现在的家电行业,已经不是美的和格力时代一个简单的国产替代就能占领国内市场的了,对于海外市场的进军,也不像那个时代一样困难。随着原材料和代工市场的国际化,中国的企业在走出去,国外的企业也进入中国建立本地化团队,在全球市场融合的大背景下,国内外公司仿佛站在了同样的起跑线上,要么做好生产设计,要么做好品牌运营,世界家电市场舞台很大,二者得一可安天下。

  


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